The Week Onchain》第43週：未平倉合約創新高，機構加速佈局！

編者的話：

本報告翻譯自 glassnode 的《The Week Onchain Newsletter: A Stones Throw》。本文探討比特幣現貨市場的最新動向，特別是價格突破多個技術與鏈上定價水準的現象。文章分析了短期持有者的未實現獲利狀態，並指出期貨市場的投機活動正逐步加劇，使未平倉合約量攀升至新高，顯示出現貨與期貨套利交易的活躍。展示了比特幣價格上漲背後的資本流入及市場反應，並對機構投資人在數位資產市場的影響力進行了深度剖析。

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重點摘要

• 比特幣現貨價格短暫突破 69,000 美元，成功突破多個重要技術和鏈上定價水準。
• 從鏈上數據來看，所有短期持有者群體內的不同年齡段現都處於未實現獲利狀態，這可能有助於提振市場情緒。
• 然而，期貨市場的投機活動增加，未平倉合約量攀升至新歷史高點，其中相當一部分與現貨與期貨套利交易有關。

💡 查看此報告的所有圖表，請訪問「The Week On-chain」儀表板。

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價格加速上漲

本週比特幣現貨價格迎來買盤，回升至 69,000 美元，逐漸接近 3 月份創下的 73,000 美元歷史高點。目前市場交易價格僅比這一高點低 6.8%，使得經歷了七個月橫盤震盪的投資人鬆了一口氣。（《加密城市》補充：比特幣在昨（10/23）日插針 65,222 美元，截至完稿前，價格為 67,080 美元）

當我們根據時間測量與歷史高點相比的跌幅時，可以看到這次的跌幅與 2021 年上行週期更為接近，而不是 2019 和 2022 年的熊市。

我們可以通過比較現貨價格與關鍵技術價格水準來進一步分析市場的韌性。這次反彈讓市場突破了 200 日移動平均線（200 DMA 🟢）和 111 日移動平均線（111 DMA 🟣）的聯合阻力，而比特幣投資人通常會對這些技術指標有所反應。

有趣的是，365 日移動平均線（365D SMA 🔵）在歷史上經常作為總體經濟市場轉折點的支撐或頑強阻力。最近，365 DMA 在 8 月 5 日的日圓套利平倉過程中發揮了強大的支撐作用，並且至今仍定義了目前總體經濟上行趨勢的下限。

從斐波那契回撤水準來看，現貨價格主要受限於歷史高點和 -23.6% 區域之間，這一區域在區間震盪價格行為中起到了總體的下限作用。

比特幣在這些區間內交易數月非常罕見，強調了這段橫盤震盪時期的特殊性。通常，比特幣市場會創下新的歷史高點或大幅下跌，這也讓這段整固期格外引人注目。

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關鍵鏈上定價水準

過去 30 天內，比特幣資產的資本淨流入也加速了，成長了 218 億（+3.3%）。這導致已實現市值（Realized Cap）上升至新高，超過 6,460 億。

這表明整個資產類別的流動性在增加，有意義的資本流入支持了價格的上漲。

AVIV 比率是鏈上分析師工具包中的一個基本指標，它評估了活躍投資人持有的浮動盈虧的規模（排除了不活躍的實體，例如丟失的資金和長期未動的供應）。

AVIV 比率在今年以來一直高於其歷史平均水準，並且在 8 月 5 日的日圓套利平倉過程中大幅反彈。一般來說，這是一個積極的指標，表明投資人的獲利能力仍然相對強勁，活躍投資人在過去幾個月內捍衛了其成本基礎。

此外，我們注意到，自 3 月份的歷史高點以來，AVIV 比率尚未突破其 +1 標準差水準，這表明如果建立了積極的價格動能，仍有成長空間。

我們可以使用關鍵鏈上定價水準來構建一個架構，用於思考比特幣市場週期。這可以在以下架構下進行考慮：

• 🔴 深度熊市：價格低於已實現價格。
• 🔵 早期牛市：價格在已實現價格和真實市場均值之間交易。
• 🟠 熱情牛市：價格在歷史高點和真實市場均值之間交易。
• 🟢 狂熱牛市：價格高於上一週期的歷史高點。

價格正試圖從熱情牛市過渡到狂熱牛市，這一過渡的標誌是穩定突破 2021 年的 69,000 美元歷史高點。這一水準在 2024 年 3 月的峰值期間曾短暫突破，但當時獲利了結過重，迫使市場進入冷靜期以平息投資人的興奮情緒。

我們還可以評估短期持有者群體的未實現獲利狀態，這可以視為市場中近期買家的情緒代理。

目前，現貨價格高於所有短期持有者群體的平均買入價格。這意味著幾乎所有的近期買家都持有未實現的獲利，凸顯了這次反彈給投資人帶來的解脫。

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現貨與期貨套利交易的加劇

自 2016 年第一批永續合約推出以來，比特幣衍生性金融商品市場經歷了巨大的成長。衍生性金融商品市場為資產類別增加了顯著的深度和流動性，使得越來越複雜的交易和對沖策略成為可能。

本週，永續合約和固定期限期貨合約的未平倉合約量創下了 329 億的新高，表明進入系統的槓桿總量顯著增加。

儘管加密貨幣原生投資人偏好永續合約，但傳統的 CME 集團固定期限期貨合約在推動未平倉合約量上升方面發揮了重要作用。

這一產品為新一波機構投資人提供了一種受監管的衍生性金融商品曝險工具，並提供了一個通過現貨與期貨套利策略捕獲收益的機會。CME 合約未平倉合約量飆升至 113 億的新高，突顯出機構活動在數位資產產業中的增加。

然而，所有期貨合約的交易量（每日 350 億）仍然相對低迷，尤其是與 3 月市場達到歷史高點時的高交易量相比。這表明交易活動尚未出現顯著的衝擊，並且可能暗示期貨市場中單筆基礎策略和套利部位的佔比較高。

通過現貨與期貨套利策略獲得的收益約為 9.6%，幾乎是短期美國國債提供的「無風險」收益率的兩倍。隨著未來幾個月預期聯準會將進一步降息，這一套利交易可能會繼續吸引機構交易者，進一步擴大比特幣市場的流動性。

現貨與期貨套利交易增加的進一步證據可以通過比較 30 天 ETF 淨流量總和和 30 天 CME 未平倉合約變動量來找到。

• 🟠 30 天 ETF 淨流量總和
• 🔵 30 天 CME 未平倉合約變動量

我們可以看到這兩個指標之間的相似幅度，這表明通過比特幣 ETF 的多頭現貨部位與通過 CME 期貨合約的空頭部位之間存在關聯，以捕捉收益。

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總結與結論

比特幣市場的積極價格動能繼續發展，現貨價格突破了多個關鍵技術和鏈上定價水準。這使得許多投資人的部位回到了未實現獲利狀態，這可能會成為提振市場情緒的推動力。

期貨市場的未平倉合約量最近也有所擴大，達到新高。CME 集團交易所的主導地位突顯出機構投資人在數位資產產業中的影響力增加，並且強烈表明現貨與期貨套利策略正在發揮作用。

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